El impulso del recorte de tipos se mantiene para el trading con bonos

El viernes 28 se conocerá un informe sobre el deflactor del PCE muy moderado, que reforzará la idea de un recorte de tipos por parte de la Reserva Federal en el mes de septiembre. Los participantes en el mercado del Tesoro lo saben, ya que se lanzaron al trading con bonos en la subasta de 20 años.

Los demás datos también están a punto de entrar en juego. Hay otra cara de la moneda que se está ignorando entre algunos inversores (-20 puntos básicos de prima de plazo frente a la incógnita fiscal), pero eso es para otro día.

La rentabilidad del Tesoro estadounidense a 10 años ha vuelto a la zona del 4,2%, y mira hacia abajo. Se sigue considerando el 4% como un objetivo viable. Desde los datos del IPC de mayo, los datos y acontecimientos posteriores han sido suficientes para mantener el descuento del recorte de tipos y animar el trading con bonos. La inflación general fue del 0,0% intermensual, y el mercado espera un 0,0% intermensual para el deflactor PCE y un 0,1% intermensual para la inflación subyacente.

Se trata de una serie de cifras de inflación muy tolerables y, de hecho, continúa la tendencia interanual de los datos de inflación del segundo al tercer trimestre, más moderados que en el primer trimestre. Se supone que estos datos están desestacionalizados, pero ya se ha dicho bastante al respecto. En resumidas cuentas, están ayudando al trading con bonos y al mercado de bonos en general a sentirse más seguro sobre la temporada de recortes de tipos que se avecina.

Incluso la subasta de bonos a 20 años fue absorbida con una prima de casi 3 puntos básicos respecto al secundario, tal y como vieron los que hacen trading con bonos. No es exactamente un punto de referencia clave en la curva, pero aun así continúa una buena racha de captación de subastas de gran tamaño y demuestra que hay demanda de duración. Los datos de flujos que seguimos cuentan la misma historia. Y, de hecho, sigue habiendo mucha liquidez.

Bonos y mercado monetario

El efectivo va a parar al trading con bonos, pero también a los fondos del mercado monetario (que siguen superando los 6 billones de dólares). Y el riesgo también se mantiene. Aunque algunos mercados emergentes están pasando apuros, más por factores idiosincrásicos que sistémicos. Dicho esto, la secuencia de golpes a los mercados latinoamericanos individuales la semana pasada olía a una huida concertada hacia el tema central.

También hay que tener en cuenta la interesante yuxtaposición con la escasa liquidez del mercado del Tesoro.

Y también hay otras cuestiones de las que preocuparse. Aunque, por un lado, reconocemos que los bonos del Tesoro suelen repuntar en el descuento y la entrega de recortes de tipos. Por otro lado, vemos una prima a plazo de -20 puntos básicos en el rendimiento a 10 años, lo que sugiere que no hay prima de riesgo asociada a la historia fiscal. En algún momento esto cambiará y será importante para el trading con bonos.

Por ahora, sin embargo, la atención se centra claramente en el endurecimiento del descuento de los recortes de tipos. El mercado sospecha que una vez que se produzcan algunos recortes, los mercados de renta fija empezarán a centrarse un poco más en el peso de la oferta, lo que hará que la curva se incline desde ambos extremos, lo que será interesante para quien haga trading con bonos.

Los saldos de los repos a la inversa se sitúan por debajo de los 400.000 millones de dólares y se preparan para una caída estructural en el futuro

El trasfondo de las condiciones de liquidez favorables reside en los elevados niveles de reservas bancarias. Éstas se mantienen en la zona de los 3.500 millones de dólares, a pesar de la actual política de restricción cuantitativa (que ahora se está reduciendo). El Tesoro de los Estados Unidos ha estado gastando los ingresos fiscales en el último mes, actuando para empujar la liquidez de nuevo en el sistema.

Esto ha contribuido a mantener un entorno de liquidez decente, a pesar de que los saldos que se devuelven a la Reserva Federal a través de la facilidad de recompra inversa se han estancado en la zona de los 400.000 millones de dólares. Esta importante válvula de seguridad se ha mantenido en suspenso y, si se mantiene, probablemente se correlacionaría con caídas de las reservas bancarias en los próximos meses, lo que reforzaría la sensación de liquidez.

Sin embargo, el mercado y los que hacen trading con bonos consideran que el saldo de repos a la inversa volverá a caer de forma más persistente en los próximos meses. De hecho, sería óptimo que así fuera, ya que esta facilidad está preparada para sacar el exceso de liquidez del sistema. A medida que se reduzca la liquidez mediante la relajación cuantitativa, esta válvula de seguridad debería tener que trabajar menos en el futuro, es decir, los volúmenes deberían disminuir.

Un corolario de esto es que el calor de la restricción cuantitativa tardaría más en sentirse en las reservas bancarias. En cierto modo, esto supone un conflicto con la agenda de recorte de tipos; de hecho, está actuando para retrasarla. No lo pide nadie en el mercado de bonos, pero conviene estar atentos, sobre todo para quienes hagan trading con bonos.

El deflactor del PCE que se conocerá el viernes 28 de junio indica la subida promedio de los precios de todo el consumo personal interno de Estados Unidos. Sí, es una lectura de la inflación, tal y como saben los que hacen trading con bonos, pero es distinta a la que recoge el IPC o índice de Precios al Consumo.

El IPC procede de una encuesta sobre el gasto de los hogares, en tanto que el deflactor PCE incluye una lectura más amplia de bienes y servicios, más basado también en encuestas a empresas y siempre se ha sabido que era el dato más seguido por la Reserva Federal para decidir sus movimientos de tipos.